中國啤酒行業已度過快速上升期趨向成熟期。建國以來,中國啤酒產業已度過5 個發展階段,分別是1949-1978 年的初創階段、1978-1988 年的初創持續階段、1989-1998 年的規模化階段和1998-2008 年的規模化持續階段。我們判斷未來10年將是中國啤酒龍頭企業的利潤收割階段。在消費量增速放緩,行業集中度持續提高背景下,中國啤酒廠商將進行持續不斷的產品結構調整,并進軍中國高檔啤酒市場,這將成為行業未來業績增長的主要來源。
未來幾年啤酒消費量增速放緩至5-7%。從2002 年超過美國以來,中國啤酒消費量已經連續6 年穩居世界第一。雖然人均啤酒消費量僅為29.7 升遠低于其他發達國家,但囿于人口大國,造成消費總規模龐大,2008 年全國啤酒總消費量達到4300萬噸。考慮到中國未來幾年GDP 潛在增速為8-9%,我們預計啤酒行業未來幾年復合增速將會放緩至5-7%的水平。
長期來看,中國啤酒單價增長可抵御通貨膨脹2-4 個百分點,年均可提高4-6%。
啤酒產品本身溢價能力較弱,消費價格彈性大于1,但在市場集中度持續提升的背景下,仍舊可以通過直接提價以抵御原材料成本大幅上漲的壓力,例如2003 和2008年的全行業提價行動。此外,近年各廠家通過調整產品結構進一步帶動啤酒出廠ASP 提高。我們預計通過直接提價和產品結構調整將帶動行業噸酒收入復合增長4.82%,龍頭企業最為受益。我們認為產品結構調整及向高端市場發力將逐步成為未來幾年行業收入增長主要動力。
短期來看,近2 年確定性收入增長和原材料成本降低將帶動行業盈利能力攀升。
2008年中期國際大麥價格開始出現回落,到近期大麥價格約270美元/噸,相比2008年最高點的450 美元/噸回落了40%,這將緩解啤酒廠商的成本壓力。在2008 年提價,2009 年原材料降價背景下,全行業將出現毛利復蘇。我們預計09-10 年行業收入增長分別為9.3%和11%,稅前營業利潤分別增長42.16%和23.51%。行業核心ROE 水平將從2008 年的低點7.96%上升到09-10 年的11.7%和13.7%。
我們預計未來10 年行業內超大規模的兼并收購還將上演。2008 年行業CR3 和CR10 分別達到41.1%和65%,我們認為未來幾年行業市場集中度將會進一步集聚,行業前三的份額至少可以達到70%以上的水平。我們認為行業領先企業極有可能通過兼并收購的方式來實現。
行業“增持”評級,關注龍頭企業。給予啤酒制造業“增持”評級。根據公司的行業地位、競爭優勢及未來發展前景,重點推薦中國A 股上市公司中的燕京啤酒(000729.SZ)“買入”評級,和青島啤酒(600600.SH)“增持”評級。
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