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營收端呈現改善，總銷量同比增加

2017Q1錄得營收70.4億，同比增2.6%，增幅較小但改善明顯，對比過去連續10個單季營收，2017Q1扭轉行業不景氣的負增長，實現最高增速。2016全年公司營收261億，同比下降5.53%，主營呈現旺季不旺的情景，2016單二季度營收同比一度下滑11.3%。

2017Q1的營收端改善主要在于啤酒銷量同比回升，2016Q1啤酒總銷量195萬千升，2017Q1啤酒總銷量201萬千升，同比增3.1%。

此外，以主品牌“青島啤酒”為代表的中低檔產品銷量實現106萬千升，以“奧古特”、“鴻運當頭”、“經典1903”和純生啤酒為代表的高端產品銷量49萬千升，與去年同期無差別。

成本平穩、費用控制，盈利水平得以提升

2017Q1主營成本同比增2.87%，略高于營收增速，毛利率同比下降0.105pct至40.95%，基本保持穩定。凈利率同比提升0.86pct至8.61%，主要在于2017Q1部分區域市場費用減少所致，銷售費用絕對額縮減5739萬，同比降4.3%；管理費用率同比降低0.72pct至3.72%。單一季度期間費用率20.86%，同比減少2.1pct，費用得到有效控制，認為疊加春節消費，產品得市場主動消化。

加快營銷模式和渠道覆蓋，海外市場并肩前行

公司營銷模式以“大客戶+微觀運營”為主，積極開發市場區域網絡，培育戰略性經銷商。同時，構建“互聯網+”渠道體系，建立官方旗艦店，構筑官方旗艦店+官方商城+網上零售商+分銷專營店立體化電商渠道。

2016年海外市場通過完善產品組合和包裝升級，實現銷量同比增11.6%，營收同比增14.2%。

管理層激勵計劃仍未實現，期待未來管理效率提升

2014年公司曾承諾2020年6月底前推進管理層長期激勵計劃，目前并未有實質性進展。2017年公司面臨董事會、監事會換屆，公司將借機國企改革機遇，加快推進改革，未來如果能夠實現管理層激勵計劃，管理效率必然能夠得到提升，企業機制將更加靈活。

盈利預測及估值

啤酒行業經歷三年深度調整，2016年下半年產量下降幅度縮窄，2016年行業龍頭華潤啤酒銷量和銷售單價率先雙增長。2017Q1公司營收端表現較為平穩，扣非后歸母凈利潤增長8.13%，盈利水平有明顯提高，預計2017年單二和單三季度旺季疊加啤酒行業改善能夠給公司提升盈利再次帶來機會。2016年受補交所得稅和投資收益減少影響，歸母凈利潤基數較低，我們預測2017/2018年EPS為1.02、1.21元，維持“增持”評級。